中國(guó)基金報(bào)記者天心

剛剛過(guò)去的2023年,，債券市場(chǎng)表現(xiàn)向好，近九成債券基金斬獲正收益,。2024年開(kāi)年,，債市又走出了一波快牛行情，債券基金也實(shí)現(xiàn)“開(kāi)門(mén)紅”,。

不過(guò),，基金經(jīng)理普遍認(rèn)為，與去年相比,，今年收益基礎(chǔ)偏低,，當(dāng)前期限利差、信用利差均已壓縮至歷史低位,，隨著“產(chǎn)荒”邏輯深化,，債券投難度也在加大。

快牛行情顯現(xiàn)

債券基金“開(kāi)門(mén)紅”

2023年,，受A股震蕩調(diào)整影響,，權(quán)益類基金表現(xiàn)欠佳，債券基金則普遍上漲,，接近九成實(shí)現(xiàn)正收益,，成為廣大投者青睞的“避風(fēng)港”。

時(shí)間進(jìn)入到2024年,，債券市場(chǎng)短期表現(xiàn)依然不俗,。年初以來(lái)，走出來(lái)一波快牛行情,，不僅10年期國(guó)債收益率向下突破2.5%關(guān)口,，30年期國(guó)債收益率也快速下行，活躍券成交熱度創(chuàng)歷史新高。不到半個(gè)月時(shí)間,，大部分債券基金實(shí)現(xiàn)了“開(kāi)門(mén)紅”,。

業(yè)內(nèi)認(rèn)為，整體而言,，債市情緒自去年12月以來(lái)再次積極,，但利率債收益率下降較快，后市債市策略或略帶謹(jǐn)慎,。

富國(guó)基金表示,，開(kāi)年以來(lái)債市呈現(xiàn)快牛行情，一方面是市場(chǎng)在搶跑降息預(yù)期,，長(zhǎng)端基于久期作用,，對(duì)利率下行帶來(lái)的價(jià)格上漲效應(yīng)進(jìn)一步放大。另一方面也反映了市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)修復(fù)的強(qiáng)度偏弱,。

在該基金公司看來(lái),，在結(jié)構(gòu)性產(chǎn)荒與化債背景下,，疊加經(jīng)濟(jì)預(yù)期低位,、風(fēng)險(xiǎn)偏好回落，債券市場(chǎng)表現(xiàn)為對(duì)高票息產(chǎn)的追逐,，而金對(duì)高票息產(chǎn)較強(qiáng)的配置需求驅(qū)動(dòng)高票息產(chǎn)洼地漸次磨平,，當(dāng)前期限利差、信用利差均已壓縮至歷史低位,。在此背景下,，如果后續(xù)降息預(yù)期兌現(xiàn)，債市“利多出盡”后大概率會(huì)進(jìn)入?yún)^(qū)間震蕩的態(tài)勢(shì),。

不過(guò),，富國(guó)基金也表示，當(dāng)前經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)弱修復(fù)且彈性偏弱的特征,，貨幣政策配合財(cái)政的背景下,，預(yù)計(jì)流動(dòng)性整體會(huì)保持相對(duì)寬松的狀態(tài)，對(duì)債券市場(chǎng)仍有支撐,。

易方達(dá)基金經(jīng)理?xiàng)钫嬲J(rèn)為,，去年年底央行加大公開(kāi)市場(chǎng)投放力度呵護(hù)流動(dòng)性，金面回歸平穩(wěn),，存款利率大幅下調(diào)點(diǎn)燃機(jī)構(gòu)做多熱情,，疊加配置力量的搶跑行為形成合力，債券市場(chǎng)重新形成收益率下行的較好表現(xiàn),。

“站在當(dāng)下時(shí)點(diǎn),，市場(chǎng)的交易更聚焦在年初信貸投放節(jié)奏、貨幣政策信號(hào)、一季度的政策組合拳等宏觀因素,，而債券供需關(guān)系,、金利率水平、機(jī)構(gòu)行為等因素可能加大階段性市場(chǎng)波動(dòng),。但從大的方向來(lái)看,，基本面仍面臨一定壓力，利多債券市場(chǎng)的因素相對(duì)確定,，收益率仍有進(jìn)一步向下空間,。”楊真表示,。

收益預(yù)期降低

投難度加大

在基金經(jīng)理看來(lái),，與去年相比，今年收益基礎(chǔ)偏低,，債券投難度也在加大,。

東興基金固定收益部總經(jīng)理司馬義買買提表示，2024年整體背景較2023年已發(fā)生一定改變,。2023年,，在經(jīng)歷2022年底“破凈”事件沖擊以及2023年預(yù)期強(qiáng)轉(zhuǎn)弱的大環(huán)境下，年初票面收益率出現(xiàn)較大幅度的回調(diào),，且伴隨全年整體利率中樞下移,，本利得空間較大，全年無(wú)論是票息或本利得窗口均較為理想,。

“反觀2024年,，當(dāng)前實(shí)際利率仍然偏高，隨著上月存款利率再次下調(diào),，利率中樞繼續(xù)下移的可能性仍有一定空間,，疊加前期產(chǎn)荒，信用利差及各期限國(guó)債利差已被充分?jǐn)D壓,，無(wú)論票面收益亦或本利得空間都在一定程度上受到影響,，在產(chǎn)價(jià)格偏高的情況下，即使債市勝率受到基本面支撐依然有所保障,，但整體收益空間較前一年更顯擁擠,。”

而且,，司馬義指出,，如果通脹數(shù)據(jù)有所復(fù)蘇，實(shí)際利率還有可能迅速下行,，所以,，在低票息和經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的2024年,，債券市場(chǎng)的收益預(yù)期也需要理性糾偏。|

柳楊也同樣認(rèn)為,，2023年債市整體呈現(xiàn)牛市格局,，前期以修復(fù)2022年的流動(dòng)性負(fù)反饋帶來(lái)的估值為主，中后期則是基本面下滑和貨幣政策寬松提振了收益預(yù)期,，2024年債市則從收益率的歷史底部區(qū)域重新開(kāi)始,，投者對(duì)于市場(chǎng)能否延續(xù)去年的牛市行情很猶豫。特別是在信用品種上,，化債政策帶來(lái)的信用利差壓縮行情又將廣義基金的主力配置品種城投債的信用利差壓縮到了歷史上很極致的水平,，在習(xí)慣套息策略的債市投者預(yù)期中，勢(shì)必會(huì)進(jìn)一步下調(diào)收益預(yù)期,。

在柳楊看來(lái),，今年債券投的難度，在于信用利差,、收益率曲線中樞水平都處于歷史低位,，投人擔(dān)心均值回歸帶來(lái)回調(diào)，給組合構(gòu)建增大了難度,，特別是平坦的收益率曲線使得套息的效果明顯減弱,、傳統(tǒng)啞鈴型組合的基礎(chǔ)持倉(cāng)也面臨較大的凈值波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。

司馬義也表示,，今年債券投的難點(diǎn),，主要是各類利差都擠壓相對(duì)充分的情況下,，交易波段難度加大,，對(duì)于經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的預(yù)期和政策研判間的節(jié)奏感把握非常關(guān)鍵，在不同的交易波段中是追漲還是及時(shí)獲利了結(jié),，甚至于何時(shí)去抄底,，都是考驗(yàn)水平的地方。

在司馬義看來(lái),，由于全年利率中樞或?qū)⒊掷m(xù)下移,，政策面以及基本面情況存在不確定性，疊加美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策周期及中美關(guān)系等可能存在較大變化,，今年應(yīng)該會(huì)出現(xiàn)多個(gè)預(yù)期差帶來(lái)的行情,。

“預(yù)計(jì)今年市場(chǎng)整體投策略主要以交易和本利得為主，通過(guò)更為精細(xì)的交易波段抓取和回撤控制,，來(lái)實(shí)現(xiàn)今年投交易,，同時(shí)根據(jù)大類產(chǎn)配置周期，做好全產(chǎn)配置,?！彼抉R義表示,。

“產(chǎn)荒”再成債市熱詞

值得一提的是，今年以來(lái),“產(chǎn)荒”再度成為債券市場(chǎng)熱詞,。

司馬義表示,，“產(chǎn)荒”和“金荒”是常被談及的話題，但實(shí)際上這些都是市場(chǎng)階段性的現(xiàn)象,，甚至只是很小階段的現(xiàn)象,，多數(shù)情況都是在兩者間波動(dòng)和再平衡。

“當(dāng)下,，我們看到的是債券市場(chǎng)階段性的產(chǎn)荒,，例如，單看城投債這一類產(chǎn),，在目前化債的大背景下,，存量或?qū)⒂兴s減，隨著發(fā)債監(jiān)管趨嚴(yán),，增量也將減少,。”

司馬義稱,，在這樣的情況下,，還是要保持頭腦清醒，關(guān)于信用債和城投債的規(guī)模及負(fù)債率,，也和經(jīng)濟(jì)周期波動(dòng)相對(duì)應(yīng),，不排除未來(lái)經(jīng)濟(jì)周期走到下一個(gè)階段，信用債還會(huì)上規(guī)模和提升負(fù)債率,，屆時(shí)可能還會(huì)出現(xiàn)金荒,。所以，對(duì)于各類產(chǎn)的價(jià)格,，大應(yīng)該有一個(gè)獨(dú)立清醒的合意水平,，結(jié)合交易低買高賣，不能太被市場(chǎng)“帶節(jié)奏”,。

在格林基金副總經(jīng)理,、固定收益部總監(jiān)、基金經(jīng)理看來(lái),，市場(chǎng)所謂的“產(chǎn)荒”其實(shí)是偽命題,，在2016年、2022年和2024年,，產(chǎn)荒作為關(guān)鍵詞都被密集提起,，表面上看是債券牛市收益率下行帶來(lái)的結(jié)果，其實(shí)歸根溯源是在收益率中樞不斷下行過(guò)程中,，負(fù)債成本下行小于產(chǎn)收益率下行的程度或速度,，進(jìn)而演繹到極致引發(fā)市場(chǎng)的踩踏調(diào)整,。

“今年不用對(duì)這個(gè)問(wèn)題過(guò)于擔(dān)心，一方面央行將防空轉(zhuǎn)工作做在了前面,，目前的銀行-非銀金分化的情況可能不會(huì)促使金融機(jī)構(gòu)杠桿率顯著提升,，因而即使發(fā)生回調(diào)，在地方政府債務(wù)置換的大環(huán)境下,，收益率出現(xiàn)過(guò)大的起落可能性較小,。”

楊柳稱,，在面對(duì)日常級(jí)別的價(jià)格波動(dòng)中,，管理人要注意及時(shí)止盈止損，在信用債等流動(dòng)性欠佳的組合中則更需要豐富衍生工具的使用,，發(fā)揮套保工具的作用,，平抑組合波動(dòng)。

金鷹基金也表示,，目前純債收益率持續(xù)下探,，“產(chǎn)荒”再度出現(xiàn)，對(duì)轉(zhuǎn)債估值底部構(gòu)成支撐,，但向上走權(quán)益市場(chǎng)表現(xiàn)仍是關(guān)鍵變量,，至少需要看見(jiàn)權(quán)益市場(chǎng)的企穩(wěn)。

綜合對(duì)比各類產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)收益的權(quán)衡,，司馬義認(rèn)為,，從勝率上來(lái)看，債券產(chǎn)仍具有較強(qiáng)配置價(jià)值,。從賠率上來(lái)看,，目前無(wú)論預(yù)期收益率或?qū)嶋H票面利率均逐步下移，較早介入或?qū)碛懈玫馁r率,。當(dāng)然,，從大類產(chǎn)配置角度看,，權(quán)益市場(chǎng)也處于歷史較低的位置,，和權(quán)益市場(chǎng)相關(guān)的轉(zhuǎn)債等產(chǎn)，也需要被關(guān)注,。

柳楊表示,，盡管債市長(zhǎng)期趨勢(shì)看好，但短期已充分反映了樂(lè)觀預(yù)期,，對(duì)于債券基金后期的配置價(jià)值不能一概而論,。純債基金中，對(duì)信用品種具有深度挖掘能力和具有創(chuàng)新債券型標(biāo)的的信用債基金,，以及善于進(jìn)行久期擺布的利率債基金產(chǎn)品值得關(guān)注,。此外,，經(jīng)過(guò)權(quán)益市場(chǎng)的連續(xù)調(diào)整，可轉(zhuǎn)債基金和二級(jí)債基逐漸展露出更具有吸引力的投價(jià)值,。

編輯：小茉

審核：木魚(yú)